Alchemy 观点 | SaaS行业估值方法论
上几期文章我们介绍了美国SaaS行业的发展情况，从本期文章开始，我们将进行一些抽象的分析。今天我们主要对SaaS行业估值方法论进行分析。
一、相较传统软件商，长期收入稳定、增速快、估值更高
1、提供服务的方式更敏捷，产品更新更快。
对于客户而言，购买软件的出发点是希望获得对应服务，这与软件是本地部署还是云端运营并没有关系。
SaaS公司提供的服务可以使得客户可以在试用之后做出选择并能随时退出，服务获取的敏捷性与较低的决策成本大大降低了企业付费的心理门槛。
此外，互联网产品开发过程中与用户的交互以及快速迭代使得服务更能切中用户痛点，更迅速的满足用户需求，相比传统软件有更快的产品更新速度。
2、重复收入模式使得 SaaS公司长期收入更具稳定性。
传统的软件公司收取客户首次购买的一次性licence费用之后，项目实施之后主要收入来自软件升级、维护的服务费用，更多的新收入获取需要获取更多的客户。
而SaaS公司的重复收费模式使得每年在服务收费部分至少与上一年持平，同时随着更多地增值服务推出将会带来更多的额外收入，因此单客户年收入处于持续增长的态势，使得长期收入更具稳定性。
此外，虽然SaaS公司的初期收入比直接卖软件低，但是从整个客户生命周期来看，SaaS公司从一个客户身上获得的重复收入却高于传统软件销售。因此，从长期来看，SaaS 公司的收入也要高于传统软件销售公司。
3、SaaS公司比传统软件公司具有更快的增长速度。
其内在逻辑在于，SaaS公司收入高速增长源自于对已有客户的保留和继续发展，以及不断获取新客户和新收入的贡献，因此SaaS公司只要在已有的客户基础上再获取些新客户就可以实现增长。
而传统软件公司只有每个季度都获取比上个季度还多的客户才能实现增长，因此当基数较大的时候，继续增长将会越来越难。
收入的稳定性和更高的增长速度，使得SaaS公司拥有更高的估值。
除了更敏捷的服务方式和更快的产品更新速度为SaaS产品提供发展动力之外，更高的增长速度和未来可见的更稳定的现金流，也使得资本市场更能充分认识到了快速增长的SaaS公司长期盈利的潜力，更愿意给予SaaS公司相比传统软件公司更高的估值。
二、衡量SaaS企业价值的主要指标
1、较快的总用户数增长、高续约率和较短的回收獲客成本周期(CAC Payback)，是SaaS公司成长性的有力保障。
我们定义SaaS公司的有效用户数为总用户数与续约付费用户比例的乘积，而一个SaaS公司的每月经常性收入(MRR)为有效用户数乘以单用户价值。
因此，每月经常性收入的增长一方面来自总用户数的增长，以及续约率的维持或提升的综合驱动；另一方面，单用户价值由单用户付费金额扣除单用户获取成本决定，因此单用户回收CAC Payback周期越短，单用户价值越高，相应的对每月经常性收入的贡献也就越大，一般而言，一个初创公司回收CAC的周期不能超过12个月。
因此，一个具有良好成长性的 SaaS 公司，最好能同时满足较快的总用户数增长、高续约率和较短的回收CAC Payback周期。如果不能同时满足，也需要三个因素综合作用的每月经常性收入维持增长。
2、现金和客户全生命周期价值(LTV)也是两个重要指标。
对于 SaaS 公司而言，为了赢得一个客户需要先期投入大量现金，而客户的现金付款要经过漫长的时间逐渐累积，因此现金的回笼速度至关重要，如果采用预付款的方式、签订期限较长的合同，可以一定程度上缓解该问题。
此外，客户的全生命周期价值决定了能够从该客户获取多少收入，其与 CAC 的差值决定了单客户的盈利能力。
一般而言，对于一个SaaS公司，如果LTV远高于CAC，那么经营就非常成功，LTV必须至少是CAC的三倍或以上；而如果初创公司的CAC高于LTV，那么它可能离失败也就不远了。
3、用户数对未来的现金流影响显著。
市场行銷费用是SaaS公司费用中的主要支出，反映到单用户是就是单用户的獲客成本，如果一个用户在回收獲客成本周期内就离开，就造成了 SaaS 公司针对这部分客户的净损失。
同时，SaaS公司的现金流增长来自于客户数本身的增长与针对客户潜在价值的挖掘，而价值挖掘更多需要建立在用户规模的基础之上。
因此，实现用户数和收入的良性增长是一个SaaS公司产品打开市场的标志，也是后续发展的基础。
（CAC =销售与行銷的总成本/完成交易数；LTV=ARPUx单个客户的平均生命周期-服务客户的成本；客户盈利能力=LTV-CAC）
三、SaaS企业估值方法
传统软件业务及SaaS业务商业模式、成长性、盈利能力等多方面均存在差异，对应估值方法不同。
传统软件销售行业成熟度较高，业务成长性相对平稳，盈利能力较为稳定，通常采用PE或PEG估值法。
而SaaS市场空间广阔，多数企业处在规模扩张阶段，业务成长性更佳，但前期由于大额研发及销售费用往往处于亏损状态，估值方法主要有用户价值法和对标公司法两种：
1、用户价值法：与同类公司相比，通过计算用户数与ARPU值的乘积得到企业的估值；
2、对标公司法：使用美国同类公司的PS乘以公司的收入，或者PE乘以公司的净利润得到公司的估值。
上述两种方法更多是反映企业当前节点的价值，在使用时需要广泛横向对比，避免因商业模式、客户类型和所处地域的不同带来的客户价值差异。
对于单个标的的估值，要综合考量成长性、续约率、客户价值和客户成本回收周期等指标。
SaaS市场参与者根据SaaS成分高低不同，对应估值方法存在显著差异。对于纯SaaS企业通常采取PS估值法；
而非纯SaaS企业根据转型阶段、SaaS业务占比不同，对应主流估值方法有所差异。SaaS占比偏低的公司仍主要适用于整体PE估值法，SaaS占比突破特定值后采用SOTP估值法更为合理，其SaaS业务估值逐步向PS估值法切换。
PS估值倍数的影响因素包括营收增速、净利率、市场位势等。SaaS业务发展初期，营收增速在企业SaaS业务估值中占据主导作用，营收增速与PS估值倍数呈正相关关系；而在发展中后期，除营收增速外，净利率、市场位势亦是决定PS估值倍数的关键变量，企业SaaS业务具备一定体量后，营收增速有所放缓，而盈利改善、龙头地位巩固有助于其继续享受高估值溢价。
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